1家智谱=7家MINIMAX，大模型双雄“同根不同命”

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近期，家智港股“大模型双雄”智谱（2513.HK）与MINIMAX（0100.HK）股价经历剧烈震荡，模型命市场关注度持续升温。双雄

7月8日，同根智谱早盘大幅低开后强势反弹，不同盘中涨幅一度触及19%，家智收盘报1825港元/股，模型命总市值达8137亿港元。双雄同日，同根MINIMAX股价上涨11.98%至362.60港元/股，不同总市值为1137亿港元。家智

随着股价波动，模型命两家公司均面临上市后的双雄首轮限售股解禁压力。

智谱于7月8日迎来解禁，同根涉及2568.16万股，不同占总股本5.76%，按最新股价计算，解禁市值约468.69亿港元。

MINIMAX紧随其后，于7月9日解禁1.46亿股，占比高达46.44%，解禁市值约529.4亿港元。

自今年1月上市以来，两家公司股价虽较发行价大幅上涨，但近期出现回调。鉴于投资人已获丰厚浮盈，市场抛压预期强烈。为稳定军心，双方股东纷纷表态长期持股。

智谱解禁前夕，股东JSC International宣布基于长期看好将继续持有。WT Asset、Optimas Capital及基石投资人凌云光等机构也承诺有序减持或继续持有，上述机构合计持股占解禁基石股数近七成。

MINIMAX方面，超八成Pre-IPO及基石投资者（包括Aspex、博裕、IDG、Janchor、国寿投资、徐汇资本、阿里、米哈游等）表态长期看好并继续持有。

值得注意的是，明年1月两家公司将迎来更大规模的解禁潮，解禁比例分别约为40%和28%，其对市场的潜在冲击仍需观察。

市值反转：从1:2到1:7的差距

同为“AI六小虎”，智谱与MINIMAX于今年1月相继登陆港股，但半年间走势截然不同。

智谱股价自上市以来总体上行，6月22日触及2980港元/股高点，市值峰值达1.3万亿港元。随后股价回调，较高点回撤约39%，总市值缩水约5000亿港元。

MINIMAX则在3月触及市值高点，股价最高1330港元/股，市值4100亿港元。此后三个月持续下行，股价较高点下跌逾七成，总市值缩水约3000亿港元。

上市首日，智谱市值约579亿港元，MINIMAX约1067亿港元，后者约为前者两倍。然而半年后，MINIMAX最新市值仅为智谱的14%，两者处境发生根本性反转。

商业模式与盈利能力差异

市值分野的核心原因在于两家公司的商业化路径及基座模型表现。

财务表现：均处于投入期，亏损扩大

两家公司目前均未盈利，处于高强度研发投入阶段。

• MINIMAX（2025年）：营收7903.8万美元（约5.38亿元人民币），同比增长158.95%；经调整净亏损2.51亿美元（约17.06亿元人民币），同比扩大2.71%。
• 智谱（2025年）：营收7.24亿元人民币，同比增长131.84%；经调整净亏损31.82亿元人民币，同比扩大29.06%。

业务结构：B端 vs C端

MINIMAX采取B端与C端并行的策略：
* B端：面向企业的开放平台。
* C端：包括MiniMax Agent、海螺AI、MiniMax Audio、Talkie/星野等。

繁杂的业务线导致MINIMAX面临多维度竞争。例如，“AI伴侣”赛道有猫箱、筑梦岛、酒馆、GLOW、EVE等竞品；AI视频生成领域则有即梦AI、Runway、可灵AI等强劲对手。

智谱则更侧重于B端布局，收入结构高度集中：
* B端业务：涵盖开放平台及API、企业级智能体、企业级通用大模型，贡献了公司99%的收入。

由于C端业务毛利率通常低于B端，智谱的整体毛利率表现优于MINIMAX。2025年，智谱毛利率为41%，而MINIMAX仅为25.4%。

尽管MINIMAX今年开始重视B端拓展，企服业务收入达0.26亿美元（约1.77亿元），占比32.8%（同比增长4.2个百分点），但与智谱相比，其B端规模仍有显著差距。

基座模型性能：技术实力的市场定价

作为大模型公司，基座模型的性能直接影响了资本市场的估值逻辑。

最新旗舰模型对比

• MINIMAX：6月1日发布旗舰模型MiniMax M3。官网数据显示，其在SWE-Bench Pro（编程能力榜单）中得分59%，超越GPT-5.5和Gemini 3.1 Pro，接近Claude Opus 4.7。

图源：MINIMAX官网

• 智谱：6月13日发布旗舰模型GLM-5.2。官网数据显示，其在SWE-Bench Pro中得分62.1%，低于Claude Opus 4.8，但高于GPT-5.5和Gemini 3.1 Pro。

图源：智谱官网

第三方评测：差距显现

在Artificial Analysis的权威榜单中，两者评分出现明显差距：
* GLM-5.2：得分51分，仅次于Anthropic和OpenAI的模型。
* MiniMax M3：得分44分，排名位于Google Gemini和阿里Qwen之后。

机构观点

摩根大通6月研报指出，MINIMAX在M2模型后尚未推出新的国产SOTA（最先进）模型，从纯模型能力角度看，仍处于追赶阶段。

摩根大通分析师Olivia Xu强调，随着行业变现路径收敛至API、编码、智能体和企业工作流，模型能力的领先性变得至关重要。未来的定价权将更多取决于技术能力，而非单纯的产品覆盖广度或使用规模。

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