智谱万亿了，DeepSeek还会远吗？

近日，智谱中国基础模型领域迎来历史性时刻，智谱一家基模公司刷新了市值纪录。智谱

智谱盘中市值突破1万亿港元，智谱年内涨幅惊人，智谱超过1900%。智谱截至收盘，智谱其总市值定格在1.1万亿港元，智谱这一体量约相当于阿里巴巴的智谱一半，接近美团的智谱2倍、京东的智谱3倍。

上市不足半年，智谱智谱便从500亿港元量级跃升至港股“万亿俱乐部”。智谱

在港股万亿市值门槛之上，智谱历来是智谱腾讯、阿里、中国移动、工商银行等产业巨头占据，它们背后拥有经过验证的用户入口、充沛现金流或基础设施属性。

智谱跻身这一行列，标志着公开市场对中国大模型公司的定价逻辑正在发生剧烈膨胀。

然而，这种过山车式的暴涨背后，是“神话”与“泡沫”的激烈博弈。

智谱上市后的首份财报披露了2025年全年数据：营收7.24亿元，净亏损47.18亿元，研发开支高达31.8亿元。

一家年收入仅7亿元的公司，市值却率先突破万亿。看多者视其为中国AI产业估值突破的象征；看空者则警告，当前股价泡沫属性显著，已严重脱离基本面。

这场争论已超越智谱个体，上升为中国大模型产业估值体系的重构。

最新消息显示，DeepSeek在新一轮融资后估值突破500亿美元，阶跃星辰和月之暗面的资本化预期升温，双双瞄准港股。

中国大模型公司的估值曲线，正从一级市场向二级市场全面延伸。随着智谱成为首家万亿市值大模型企业，这条曲线正不断突破新界限。

A. 估值锚点的转移：对标“国产Anthropic”

智谱本轮市值飙升的直接催化剂，是GLM-5.2的发布。

去年以来，行业主流模型升级聚焦于Coding（代码生成）、Agent（智能体）、长程任务及复杂工程能力。在此领域，智谱GLM系列稳居第一梯队，其全球最强参照系为Anthropic。

今年以来，Anthropic完成650亿美元融资，投后估值达9650亿美元。其核心驱动力来自Claude Code在开发者场景中的强劲变现。

官方数据显示，Claude Code年化收入已超25亿美元，较年初翻倍。

这一标杆为全球AI公司更换了估值锚点：

• C端聊天产品：证明用户规模与声量；
• 代码与企业Agent：证明付费能力与收入潜力。

收入背后的商业化能力，成为资本市场评估大模型企业的核心指标。智谱被重估，正是市场将其纳入“国产Anthropic”坐标系的直接结果。

近日，特斯拉CEO埃隆·马斯克与智谱创始人唐杰的隔空互动，进一步放大了这一叙事。

马斯克预判，中国可能在2027年一季度出现接近Anthropic Flavour级别的模型。唐杰回应称“不会等那么久”。尽管简短，但这侧面印证了国产模型已身处全球前沿追赶叙事中，竞争焦点在于谁能更快跟上头部对手。

今年以来，除智谱股价攀升外，国产模型圈资本动作频频：

1. 智谱：月初通过A股发行议案，拟登陆科创板募资不超过150亿元。其中120亿元投向通用基座大模型研发，20亿元投向MaaS一站式服务平台。
2. MiniMax：与中信证券签署辅导协议，正式启动A股IPO进程，评估发行人民币股份登陆科创板。

两家港股大模型公司同时推进A股路径，表明中国AI估值曲线正从港股弹性，延伸至A股产业融资。

与此同时，DeepSeek在一级市场疯狂吸纳资金。近期完成超74亿美元融资，估值突破500亿美元。这家杭州AI巨头凭借出色的模型效率、全球开发者声量及开源生态，将中国大模型一级市场价格推向新高。

在二级市场，随着智谱和MiniMax相继登陆，港股市场转向拥抱AI产业。今年以来，港股已有65家公司上市，募资超1765亿港元。硬科技和高端制造企业贡献近1293亿港元，占比超七成。半导体、电气设备、AI公司成为发行主线，资金正将港股视为中国硬科技资产的再定价市场。

换言之，智谱的万亿市值，不仅源于GLM-5.2的技术表现，更得益于多重条件共振：全球AI资产估值上扬、中国大模型公司资本化提速、港股稀缺纯正大模型标的、硬科技资金重新聚集。

市场真正买入的，是中国AI估值边界继续拓宽的预期。只是，边界拓得越宽，关于产业泡沫的争论便越激烈。

B. 泡沫与稀缺性的博弈

面对智谱万亿市值，投资者直觉判断其中必有泡沫成分。

一家年收入7亿多元的公司，市值超万亿港元，任何传统估值模型都会发出警报。

此外，智谱股价此前已现大幅波动。5月末，其盘中市值曾突破8800亿港元后快速回落；今日再度冲上万亿过程中，盘中震荡剧烈，短短十几分钟蒸发上千亿市值。

但这正是AI行情的特殊之处：市场一边承认价格昂贵，一边继续追逐头部标的。

泡沫警告与估值上调并存，构成这一轮AI资本周期的底色。

与此同时，港股新股市场出现明显分化。今年一季度，香港IPO破发率升至44.74%，高于去年。传统行业和认购不足的公司承压，而硬科技、AI、新能源企业仍被资金狂热追逐。资金不再无差别买入，而是集中在少数赛道冒险。

显然，以智谱为代表的AI产业，属于被集中冒险的资产。突破万亿，靠的是市场对中国AI基础设施公司稀缺性的预期。

然而，资本不会无止境投入。7月上旬，智谱和MiniMax将迎来上市后首轮限售股解禁。

• 智谱：7月8日解禁，规模约2568.16万股（占总股本5.76%），对应解禁市值约269亿港元。解禁前流通股仅约1735.08万股。即便占比不高，新增可交易筹码也将显著改变低流通盘结构。
• MiniMax：压力更大。7月9日解禁约1.07亿股（占总股本34.25%），其中财务型投资者持有比例超三分之一。

两家公司股价较上市时均大幅上涨，市场自然担忧减持压力。

事实上，全球市场也在经历同样的估值冲突。

在马斯克与唐杰对话前两周，SpaceX上市后市值迅速突破2万亿美元，股价攀升至210美元区间。这家航天和卫星互联网公司，通过整合AI基础设施、xAI协同及星链网络，强化了行业叙事。

纽约大学斯特恩商学院教授达莫达兰指出，SpaceX高估值包含大量未来假设，其估值低于市场定价。近期SpaceX股价已回调至170美元区间。

6月初，Scion Asset Management创始人迈克尔·伯里（Michael Burry）也将质疑指向Anthropic，认为其大模型研发成本过高，近万亿美元估值难以仅靠当前商业模式支撑。

行业内巨大的认知分歧，看似对立实则统一：在产业高速增长周期，泡沫已成为AI估值的一部分。

决定这部分“泡沫”是长期溢价还是短期幻象的关键，在于AI企业的商业化能力。

C. 商业化验证：从烧钱到盈利

突破万亿市值后，智谱面临的核心问题是：收入增长速度能否匹配估值？

2025年，智谱收入7.24亿元，同比增长131.9%。结构如下：

• 本地化部署：5.34亿元，同比增长102.3%；
• 云端部署：1.90亿元，同比增长292.6%；
• 企业级智能体业务：1.66亿元，同比增长248.8%。

其中，智谱MaaS API平台ARR约17亿元，过去12个月提升60倍，平台毛利率提升至18.9%。这意味着MaaS收入占比正在快速提升。

2026年一季度，面对旺盛的模型调用需求，智谱选择涨价。今年2月以来，GLM Coding Plan套餐价格结构性调整，整体涨幅30%起，理由是用户规模和调用量快速提升，需保障高负载下的稳定性。

这部分营收能否转化为实际收入增长，需待下一份财报揭晓。

作为一家独立模型公司，智谱成本压力巨大。2025年净亏损47.18亿元，经调整净亏损31.82亿元，研发开支31.8亿元。研发投入相当于收入的4倍多。

模型公司可以烧钱，但必须向资本市场展示长期盈利预期。

好在，中国市场的调用量基础正在抬升。

IDC数据显示，中国企业级MaaS市场调用量从2024年的114万亿Tokens，跃升至2025年的1944万亿Tokens，预计2026年将达到40000万亿Tokens。Token正从技术指标转变为商业结算单位。

国产模型头部字节旗下豆包大模型，日均Token调用量已突破120万亿，三个月翻倍，较2024年5月发布时增长1000倍。累计调用量超一万亿Token的企业，从去年底的100家增至140家。

C端场景也在扩容。QuestMobile数据显示，2026年3月，中国AI原生App月活用户规模达4.4亿。豆包、千问、DeepSeek位列前三。AI应用已从圈层工具变为大众产品。

然而，用户规模不等于利润。行业内的泡沫担忧，本质是对AI无底线烧钱、缺乏盈利预期的焦虑。在此问题上，Anthropic仍是最佳参照。

今年二季度，Anthropic预计收入109亿美元，实现约5.59亿美元经营利润。若兑现，它将成为全球AI公司商业化转折的样本。市场将因此相信，大模型公司不必长期停留在“烧钱换规模”阶段。

这也是中国AI公司被重估的根本原因。

如果Anthropic能靠代码、Agent和企业API接近盈利，国内市场自然会寻找对应标的。智谱、DeepSeek、MiniMax、月之暗面及头部AI大厂，都将被纳入这条商业化曲线进行比较。

随着智谱率先突破万亿，这已成为中国AI产业的共同命题。

估值边界已打开，争议不会停息，波动与不确定性依然存在。

要巩固这条估值边界，大模型厂商需将模型能力稳定转化为收入，并将收入推向毛利和现金流；同时，更多国产厂商需在追赶Anthropic的路上跑出有效样本。

智谱站上万亿市值，是中国AI产业重估的第一个高点。这个高点能否守住，能否演变为一条可持续的行业曲线，最终将由国产大模型厂商的商业化成果来回答。

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